Agefi Luxembourg - février 2026

AGEFI Luxembourg 24 Février 2026 Fonds d’investissement ByFrancescoSEVERINO,LLM,MBA,RCCertified, GFR, Regulatory Compliance and AML/CFT Professional | Investment Fund Industry I n an increasingly complex geopo- litical and regulatory environment, sanctions have become a central pillar of the European compliance fra- mework. For management com- panies governed by the Law of 17 December 2010 relating to undertakings for collective investment and the Law of 12 July 2013 on alternative investment fundmanagers, both as amended and resta- ted (each a “Management Company” and together, the “Management Companies”), sanc- tions compliance is no longer a mere box- ticking exercise. It is now a core governance responsibility that must be firmly embed- ded in the internal control and riskmana- gement framework. With the CSSF Circular 25/896, adopting the European BankingAuthority (“EBA”) Guidelines on internal policies, procedures and controls to ensure the implementation of Union and national restrictive measures (sanctions), the Commission de Surveillance du Secteur Financier (“CSSF”) reinforces its supervisory expectations regarding the scrutiny of and accountability for market par- ticipants. Although the Circular does not formally apply to Management Companies, it remains an important reference point within the fund industry and a meaningful benchmark for sound governance and compliance practices. Framework Sanctions compliance is not static. A sound sanctions framework begins with comprehensive, well-documented policies, procedures and controls that are proportionate to the Management Company’s size, nature, complexity of activities and exposure to restrictivemeasures. Inallcases,policiesmustbeacces- sible, regularly updated and aligned with the evolving risk profile of the entity and applica- ble regulatory developments. An essential component of this framework is performing a restrictive measures exposure assessment, at least annually, at the level of theManagement Company and the fund(s) it manages. Is Sanction a new topic for theCSSF? Notreally.TheCSSFhasbeenconsistentlyvocalabout sanctions compliance for years. Inthecontextofmultipleon-siteinspections,theCSSF has repeatedly highlighted the importance of robust testingofsanctionsscreeningtools.Theseinspections have shown that weaknesses are not merely theoret- ical: in several cases, the screening systems in place failedtoproperlyreflectthemostup-to-dateEUsanc- tions lists. Froma supervisoryperspective, themessage is clear. The CSSF does not consider sanctions compliance to be satisfied by themere existence of a screening tool. Management Companies are expected to regularly test, calibrate andvalidate their screening systems, as wellasensurethetimelyintegrationofnewrestrictive measuresintotheircomplianceframeworkandbusi- ness operations. The role of theRCand of theRR In Luxembourg, the roles of the AML/CFT Compliance Officer and the Board of Directors, commonly referred to as the RC (Responsable du contrôle du respect des obligations) and the RR (Responsable du respect des obligations) respec- tively, have become central pillars of governance. For aManagement Company, appointing a strong and competent RC is no longer a mere regulatory formality. The role sits at the heart of the Management Company’s compliance framework. The RC is tasked with interpreting constantly evolving sanctions rules, translating legal require- ments into operational controls and ensuring that staff across the business understand their obliga- tions. From overseeing screening systems to coor- dinating internal procedures and delivering tar- geted training, the RC acts as the first line of struc- tured defence against sanctions breaches. Regular reporting to senior management and the Board ensures that key issues, ranging from sanc- tions alerts to frozen assets and resource gaps, are escalated promptly and transparently. Yet, while the RC plays a pivotal operational role, ultimate accountability does not rest with that function. InLuxembourg, responsibility for the effectiveness of the sanctions framework ultimately lieswith the Board of Directors. Directors are expected to take an active role in overseeing compliance, notmerely endorsing policies. At least annually, the Board should assess the robustness of the sanctions framework, evaluate theManagement Company’s exposure to evolving geopolitical and regulatory risks and ensure that sufficient human and technical resources are allo- cated to the compliance function. The complexity increases for Management Companies operatingwithin a wider group struc- ture. The parent companymust establish a group- wide compliance framework designed to promote consistency and efficiency across jurisdictions, while each entity within the group must comply with its own applicable legislation. DelegationModel The delegation model is particularly relevant in the Luxembourg framework, but it never transfers the accountability of the Management Company. When a Management Company delegates certain elements of itsAML/CFT compliance, such as asset screening or first line of defence functions, the reg- ulatory expectations remain unchanged. The Management Company retains full responsi- bility for the effectiveness of those controls. Inprac- tice, this means that delegation must be accompa- nied by clearly defined reporting lines, rigorous oversight and documented monitoring. Regular performance reviews, transparent escala- tion procedures and structured information flows are essential to ensure that delegated functions meet the same standards as theCSSFwould expect if they were performed in-house. Conclusion In an environment marked by geopolitical volatil- ity and increasingly complex sanctions regimes, the Management Companies that will remain resilient are thosewhere governance is not viewed as a formality, but as a living, active responsibility. Key Takeaways forManagement Companies from CSSFCircular 25/896 on Restrictive Measures Compliance Par JérômeMARIE,managingdirector, PrivateAssets, ODDOBHFAM P endant des décennies, le Private Equity a été la chasse gardée des institutions—fonds de pension, fondations et investisseurs souve- rains, suffisamment développés et sophistiqués pour gérer des actifs illiquides à long terme. Cette exclusivité appartient désormais aupassé. La tech- nologie, la réglementation et la demande des investis- seurs sont en traindeméta- morphoser le paysage des marchés privés et permet- tent à des investisseurs de plus enplus variés de participer à une créationde valeur autrefois réservée à un club très fermé. Le plus visible de ces catalyseurs est la technologie. Grâce aux plateformes numériques et à la tokénisa- tion, les minimums nécessaires ont été abaissés, la conformité est simplifiée et les particuliers peuvent désormais investir des sommes plus modestes dans desportefeuillesdecapital-investissementdiversifiés. L’évolution réglementaire renforce ce mouvement : des cadres comme le règlement européen ELTIF 2.0 etl’élargissementdeladéfinitiond’investisseuragréé aux États-Unis permettent un accès plus large tout en renforçant les standards de transparence et de communication des informations. En parallèle, les innovations enmatièrededistribution—par le biais des plateformes de gestiondepatrimoine et des par- tenariats avec les gérants d’actifs — créent de nou- veaux canaux d’engagement. Lesbénéficessontévidents.L’élargissementdelapar- ticipation stimule la constitution du capital et l’inno- vationdesentreprisesnoncotées;elleoffreunemeil- leure diversification des portefeuilles aux investis- seurs enquête de rendements non corrélés auxmar- chés cotés volatils. Cette démocratisation est égale- mentancréedansunchangementsociétalpluslarge, celui de l’inclusion financière et de l’accès partagé à la croissance. Pour autant, cemouvement n’est pas sans difficultés. Le Private Equity reste complexe et très peu liquide, et les risques qu’il présente requièrent à la fois éducationdes investisseurs et vigilance régle- mentaire.Dessolutionsauproblèmedeliqui- dité émergent, comme les marchés secon- daires dits «GP-led», les structures de fonds hybrides, et les plateformes tokénisées, mais elles ne peuvent supprimer complètement la nature à long termedes actifs privés. Pour que cettedémocratisationréussisse,elledoitse faire de manière responsable et disci- plinée, et veiller à ne pas sacrifier la prudence aunomde l’accessibilité. Si elle est accomplie de façon réflé- chie, la démocratisation du capital- investissement pourrait bien redé- finir les marchés de capitaux, fai- sant du Private Equity, autrefois catégorie d’actifs exclusive, un moteur de création de richesse mondiale plus inclusif. Naissance et essor dumarché secondaire Une fois passée l’étape cruciale de l’accès, les investis- seurs des marchés privés restent confrontés à un dilemme:quefaire,maintenant?Carlespropositions sontinfinies:capital-investissement,créditprivé,capi- tal-risque,infrastructures,mandatglobal,choixd’une régionparticulière, etc. Il est facile de s’y perdre, mal- gré l’aidedes conseillers lesplus chevronnés. Lemar- ché secondaire est un choix judicieux pour ces inves- tisseurs débutants, qui pourront toujours changer de vitesse plus tard s’ils le souhaitent. Ce segment autrefois discret de l’univers d’investis- sement est désormais l’un des piliers des marchés privés mondiaux. Initialement considéré comme un filet de sécurité par des vendeurs en quête de liqui- dité, il a évolué pour devenir un écosystème sophis- tiqué fondé sur des données, à même de rendre le capital plus flexible au sein de l’univers du Private Equity. Dans les années 1990 et au début des années 2000, le marché secondaire était essentielle- ment opportuniste. Les Limited Partners (LP) ven- daient, souvent avec une forte décote, des parts de fonds pour rééquilibrer leurs portefeuilles ou par besoin de liquidité. Des pionniers comme CollerCapital,LexingtonPartnersetArdianontcom- pris l’opportunité que représentaient ces transferts, et ont posé les fondations d’unmarché formalisé. La crise financière de 2008 a constitué un tournant décisif. Confrontées à des besoins de liquidité et à desmarchésde sortiebloqués, les institutions se sont de plus enplus tournées vers les transactions secon- dairespour soulager lapressionpesant surune caté- gorie d’actifs par ailleurs illiquide. Et la simple réac- tion s’est transformée en véritable stratégie. À l’aube des années 2010, lemarché secondaire était devenu un marché comme les autres. Les grands acteurs ont créé des fonds dédiés qui ont gagné en ampleur et en sophistication de manière spectacu- laire, et une nouvelle forme de transaction, la trans- actiondite «GP-led», est entrée en scène. Plutôt que d’attendre que les investisseurs vendent, lesGeneral Partners (GP) ont pris eux-mêmes l’initiative des transactions pour dégager de la liquidité, prolonger lavied’un fonds ou réinvestir des actifspharesdans des véhicules dits « de continuation ». Ces transac- tions brouillent les lignes entre levée de fonds pri- maire et transactions secondaires, reflétant la méta- morphose dumarché – d’outil de liquidité de niche à fonction stratégique essentielle. Et les chiffres en témoignent : selon Jefferies, lemar- ché secondaire mondial a atteint en 2024 un record historique d’environ 162 milliards USD, soit un bond de près de 45 % en un an. Les transactions «LP-led» ont représenté quelque 87milliardsUSD, et celles «GP-led», 75milliards, soulignant levirage structurel vers une activitéportéepar les sponsors – une trajectoire qui paraît aujourd’hui inéluctable. Les analystes prévoient une nouvelle année record en2025, avec des volumes de transactions enbonne voie de dépasser 200 milliards USD si l’activité actuelle ne ralentit pas. Compte tenu de l’allonge- ment des périodes dedétentionet de l’étroitessedes marchés de sortie, le marché secondaire offre la liquidité et le choix d’options que le Private Equity requiert de plus en plus. Alors que les durées de vie des fonds sont plus longues, les taux sont élevés et l’activité d’introduc- tionsenbourseestenberne,l’essordumarchésecon- daire n’est plus seulement un signe de croissance, maisdematurité.Désormaisadulte,lemarchésecon- daire du capital-investissement transforme tranquil- lement la manière dont la catégorie d’actifs la plus illiquideaumonderespire.Enparallèle,lesinitiatives de plateformes numériques demarchés secondaires commencent à redéfinir les notions d’accès et de transparence. En permettant à une plus large base d’investisseursdes’exposeraumarchésecondaire— notamment les particuliers fortunés et les investis- seurs du grand public —, ces technologies poursui- vent la démocratisation desmarchés privés. Investir intelligemment dans lesmarchés privés Cequirendlesmarchéssecondairesparticulièrement attrayantsaujourd’hui,c’estqu’ilscombinentvisibilité, diversificationet disciplinedesprix. Les investisseurs decesmarchésacquièrentdesportefeuilleslargement investisetgénérateursdefluxdetrésorerie,plutôtque desmises en commun « à l’aveugle »de capitaux. De lasorte,ilsontunevisionplusclairedelaperformance des différents actifs sous-jacents et peuvent souscrire avecrigueur,selonuneapproche«bottom-up».Dans unmarchéoùlesvalorisationsprimairessonttoujours en cours de recalibrage, le marché secondaire peut permettre d’accéder à des actifs de qualité avec une décotepotentielleparrapportàleurvaleurliquidative —une combinaison, raredans lesmarchésprivés, de valeur et de transparence. Pour les investisseurs, le marché secondaire offre un autreavantagesous-estimé:l’atténuationdelacourbe enJduPrivateEquity.Eneffet,lesportefeuillessecon- daires, déjà investis, génèrent souvent des distribu- tions, peuvent produire plus tôt des rendements en cash et affichent des performances moins volatiles. Cette prévisibilité est de plus en plus valorisée à une périodeoùlesinvestisseurssurveillentdeprèslaliqui- dité et construisent leur portefeuille. Les critiques objectent parfois que le marché secon- dairen’est pas très différent de celui des dérivés en ce qu’il recycledes actifs existantsplutôt quede créerde la nouvelle valeur. C’est ignorer le rôle structurel que cemarché joueaujourd’hui. L’écosystème secondaire est l’appareil circulatoire du Private Equity : il recycle les capitaux, apporte de la transparence, et régule les prixdesdifférentescatégoriesd’actifs.Sanslui,lapro- messe à long terme de surperformance des marchés privés, basée sur l’illiquidité, serait difficile à tenir. Alors que le marché mondial du capital-investisse- ment poursuit sa maturation et pèse aujourd’hui 13 000 milliards de dollars, l’investissement dans le marché secondaire n’est plus un simple accessoire, c’est lemécanismequi lui permet de fonctionner avec efficacité. Les meilleures opportunités ne sont plus cantonnées à l’entrée : elles dépendent désormais de lacapacitéàarbitrerentrelesfacteursrisques,liquidité et temps. Pour les investisseurs désireux de trouver leurplacedanscettenouvelleèredesmarchésprivés, caractérisée par une hausse du coût du capital et la lenteur des solutions de sortie, le marché secondaire est,deplusenplus,l’espaceoùl’onpeutinvestirintel- ligemment. Démocratisation du capital-investissement et marché secondaire : l’accord gagnant