Agefi Luxembourg - février 2026

AGEFI Luxembourg 28 Février 2026 Fonds d’investissement O n 14 January 2026, ESMA published its second the- matic note on “clear, fair, & not misleading sustainability- related claims”, this time focu- sing on how firms communicate ESG integration and ESG ex- clusion strategies in non-re- gulatory communications. Coming just sixmonths after the first note (issued in July 2025) on ESG credentials, including labels, awards, industry initia- tives, andpeer comparisons, the secondnote signals intensifying regulatory scrutiny of sustain- ability messaging and the grow- ing importance of precision inESG-relat- ed investor communications. The notes form part of ESMA’s wider work on greenwashing and investor protection across the Sustainable Investment Value Chain and are of direct relevance for issuers, fund man- agers, benchmark administrators and investment service providers. The four principles: a consistent framework ESMA’s second note reaffirms the four core principles that should underpin all sustainability-related claims: - Accurate: Claims must fairly and accu- rately represent the sustainability profile of an entityor product, without exagger- ation, omission or cherry-picking. Specifically, vague claims and excessive references to irrelevant or non-binding information should be avoided. ESG ter- minology, imagery and sounds must align with the entity or product’s actual sustainability profile and should not overshadowother content. - Accessible: Information shouldbe easy to find, navigate and understand at an appropriate level of detail. Claims should use clear, plain but not oversim- plistic language. Where space is limited, particularly in shortmarketingmaterials aimed at retail investors, substantiation can be presented in layers through elec- tronic formats, ensuring further detail is easy to find. - Substantiated: all claims must be sup- ported by clear and credible reasoning, facts and processes. Methodologies, in- cludingcomparisons,thresholds,andun- derlying assumptions, should be fair, proportionate, and meaningful. Limita- tions of information, data, and metrics used in a claim should be disclosed, and comparisons should make clear what is being compared andhow. - Up to date: s ustainability claims should bebasedoncurrentinformation,withma- terial changes disclosed promptly. The date of analysis and scope should be clearly indicated. Theseprinciples applybroadly toall non- regulatory oral and written communica- tions, including marketing materials, voluntary reports, websites, investor pre- sentations,andplatformlabels,evenifthe communication fall outside specific EU disclosure rules. ESGintegration and ESGexclusions strategies The note centers on howmarket partici- pants describe and communicate on ESG integration and ESG exclusions as these strategiesarewidelyusedinretailmarket- ing communications but inconsistently applied, making them difficult to under- stand and potentially misleading, if not clearly explained. ESMA observes that ESG integration and ESG exclusions are generallyviewed as less ambitious strate- gies,usedinconsistentlyacrossthemarket, meaningdifferentthingstodifferentmar- ket participants. ESG integration: clarifying a misused term ESG integration involves factoring mate- rial ESG risks and opportunities into in- vestment decision-making to improve risk-adjusted returns. However, the term encompasses a broad spectrum of prac- tices, and ESMA identifies a number of variables: - whether ESG integration is a binding or adiscretionarypartwithintheinvestment processandappliedacrosstheentireport- folio or part of it; - whether changes in ESG factors trigger portfolioactionormerelyinformanalysis; - whether ESG factors are treated as key material financial information to select, buy,selloradjusttheweightsofcertainas- sets classes, sectors or regions or as adja- cent information; - the extent to which ESG factors are em- bedded in financial analysis, such as through adjustments to forecasted finan- cials, valuation models assumptions or valuationmultiples; - the actual impact on portfolio composi- tionandtrackingerrorrelativetoproducts withnon-ESGequivalent strategy. For instance, ESMA notes that in some cases, portfolios marketed as “ESG-inte- grated” may share 80–90% overlap with the non-ESG version of the product and have similar risk-return profiles. ESMA expects such light-touchapproaches tobe subjecttocarefulandtransparentcommu- nication to avoidmisleading investors ESGexclusion: ambitionmatters ESGexclusions involve applyingfilters to avoidorminimiseexposuretoissuers,sec- tors,regionsorbusinessactivitiesbasedon values,standardsornormsorriskconsid- erations and are usually implemented based on absolute prohibitions or thresh- old-based criteria. Dependingonhowexclusionrulesarede- fined and on the characteristics of the un- derlying investment universe, exclusions may significantly reduce the investable universe or have only a marginal effect. ESMAhighlightsthreecriticalvariableson the impact of exclusions: - whether thresholds are absolute or rela- tive, andhowambitious they are; - whether a materiality assessment sup- ports the exclusion criteria or factors; - the actual impact on the investable uni- verse and final portfolio composition; whichmay range fromnegligible to sub- stantial. The keydistinctionbetweenESGintegra- tionandESGexclusions is that exclusions statewhat is prohibited, whereas integra- tionassessesattractivenessusingESGfac- torswithout necessarily excluding assets. Conclusion ESMA’s second thematic note provides practicalguidanceforcommunicationson ESG integration and exclusion strategies. Itofferscomprehensiverecommendations for market participants seeking to ensure their sustainability communications are accurate, accessible, substantiated and kept up todate. Firms are expected tode- fine terms clearly, explain their processes andmateriality choices, and demonstrate genuine portfolio effects rather than rely- ing onbroador imprecise terms. Applying these principles consistently across non-regulatory communications can reduce the risk of greenwashing claims, improve investor understanding, andstrengthentrustinsustainableinvest- ment markets. ESMA is signaling that vague or exaggerated claims about ESG integrationandESGexclusionswillattract increasing supervisory attention. Market participants should take this opportunity totesttheirsustainabilitycommunications againstthefourprinciplesandensuretheir ESG narratives genuinely reflect invest- ment reality. DaraINGALLO, seniorknowledge lawyer, fundsandassetmanagement, A&OShearman ValentinaNOBMANNANZOLA, juriste, fundsandassetmanagement,A&OShearman ESMA’s second thematic note sharpens focus on ESG integration and exclusion strategies ESG ȱ inte g ration ȱ ȱ Do ȱ Don’t ȱ D e fin e ȱ wh a t ȱ “ ES G ȱ int eg r a tion ” ȱ mea n s ȱ wh e n ȱ fir s t ȱ u se d . ȱ U se ȱ p la in ȱ la n g u age ȱ to ȱ d esc ri be ȱ how ȱ ES G ȱ f ac tor s ȱ a r e ȱ u se d . ȱ ȱ G i ve ȱ exam p les ȱ of ȱ abs tr ac t ȱ t e r ms . ȱ D on ’ t ȱ u se ȱ “ ES G ȱ int eg r a tion ” ȱ as ȱ a ȱ ca t c h Ȭ all ȱ t e r m ȱ for ȱ oth e r ȱ s tr a t eg i es, ȱ s u c h ȱ as ȱ excl u s ion s ȱ or ȱ bes t ȱ in ȱ class . ȱ Cla rif y: ȱȱ Ȭȱ wh e th e r ȱ ES G ȱ int eg r a tion ȱ i s ȱ a ȱ b indin g ȱ or ȱ non Ȭ b indin g ȱ eleme nt ȱ of ȱ th e ȱ produ c t ’ s ȱ a ppro ac h , ȱ Ȭȱ wh e th e r ȱ ES G ȱ f ac tor s ȱ ca n ȱ tri gge r ȱ portfo l io ȱ ac tion s, ȱ a nd ȱ if ȱ s o ȱ th e ir ȱ ro le ȱ in ȱ portfo l io ȱ c on s tru c tion s, ȱ Ȭȱ wh e th e r ȱ ES G ȱ f ac tor s ȱ a r e ȱ u se d ȱ in ȱ th e ȱ fin a n c i al ȱ a n alys i s, ȱ Ȭȱ wh e th e r ȱ ES G ȱ f ac tor s ȱ i m p ac t s ȱ portfo l io ȱ c o m po s ition ȱ D on ’ t ȱ ma k e ȱ e ntit y Ȭ level ȱ cla i m ȱ on ȱ p e r ce nt age ȱ of ȱ asse t s ȱ or ȱ portfo l io ȱ be in g ȱ ES G ȱ int eg r a t e d ȱ without ȱ d esc ri b in g ȱ th e ȱ produ c t s ȱ in ȱ sc op e ȱ (i . e . ȱ ES G ȱ int eg r a tion ȱ on ly ȱ produ c t s ȱ or ȱ oth e r ȱ produ c t s ) ȱ . ȱ Cla rif y ȱ th e ȱ level ȱ a t ȱ whi c h ȱ ES G ȱ int eg r a tion ȱ t a k es ȱ p lace ȱ ( a t ȱ asse t ȱ selec tion , ȱ w e i g htin g ȱ or ȱ all o ca tion) ȱ D on ’ t ȱ cla i m ȱ ES G ȱ int eg r a tion ȱ for ȱ produ c t s ȱ with ȱ a n ȱ ES G ȱ be n c h ma r k ȱ un less ȱ th e ȱ s tr a t egy ȱ in c orpor a t es ȱ r eleva nt ȱ eleme nt s, ȱ as ȱ d esc ri be d ȱ in ȱ th e ȱ ESM A ȱ not e . ȱ ȱ D i scl o se ȱ a n y ȱ diff e r e n ces ȱ in ȱ th e ȱ level ȱ of ȱ amb ition ȱ with ȱ whi c h ȱ ES G ȱ int eg r a tion ȱ i s ȱ a pp l i e d ȱ ac ro ss ȱ va riou s ȱ asse t ȱ classes, ȱ sec tor s, ȱ a nd ȱ a t ȱ eac h ȱ s t e p ȱ of ȱ th e ȱ in ves t me nt ȱ pro cess . ȱ D on ’ t ȱ u se ȱ “ ES G ȱ int eg r a tion ” ȱ to ȱ em ph as i se ȱ a ȱ s up e rior ȱ s u s t a in ab i l it y ȱ profi le ȱ if ȱ not ȱ s upport e d ȱ by ȱ a ȱ level ȱ of ȱ amb ition ȱ in ȱ r ela tion ȱ to ȱ (i) ȱ k ey ȱ f ac tor s ȱ ro le ȱ in ȱ portfo l io ȱ c on s tru c tion , ȱ (ii) ȱ ES G ȱ f ac tor s ȱ int eg r a tion ȱ in ȱ fin a n c i al ȱ a n alys i s ȱ a nd ȱ (iii) ȱ ac tu al ȱ i m p ac t ȱ on ȱ portfo l io ȱ c on s tru c tion . ȱ S t a t e ȱ clea r ly ȱ wh e th e r ȱ th e ȱ a ppro ac h ȱ a dopt s ȱ a ȱ s in gle ȱ or ȱ dou ble ȱ ma t e ri al it y ȱ a nd ȱ if ȱ b oth ȱ ri s k s ȱ a nd ȱ opportuniti es ȱ or ȱ on ly ȱ ri s k s ȱ a r e ȱ c on s id e r e d . ȱ Sin g le ȱ materiality ȱ (fin a n c i al ) ȱ r e f e r s ȱ to ȱ how ȱ s u s t a in ab i l it y ȱ i ss u es ȱ c r ea t e ȱ ri s k s ȱ or ȱ opportuniti es ȱ a ff ec tin g ȱ th e ȱ produ c t ’ s ȱ fin a n c i al ȱ val u e ȱ whi le ȱ d ouble ȱ materiality ȱ c o mb in es ȱ th e ȱ int e rn al ȱ (fin a n c i al ȱ ma t e ri al it y ) ȱ a nd ȱ ex t e rn al ȱ e ff ec t ȱ (i m p ac t ȱ ma t e ri al it y ) . ȱ Im p ac t ȱ ma t e ri al it y ȱ r e f e r s ȱ to ȱ th e ȱ po s iti ve ȱ or ȱ n ega ti ve ȱ i m p ac t ȱ of ȱ a n ȱ e ntit y ȱ or ȱ produ c t ȱ on ȱ th e ȱ e n v iron me nt ȱ or ȱ s o c i e t y . ȱ A ȱ dou ble ȱ ma t e ri al it y ȱ a ppro ac h ȱ r ec o g ni z es ȱ th a t ȱ e ntiti es ȱ a nd ȱ produ c t s ȱ c ontri b ut e ȱ to , ȱ a nd ȱ a r e ȱ a ff ec t e d ȱ by, ȱ s u s t a in ab i l it y ȱ i ss u es ȱ a nd ȱ i s ȱ thu s ȱ m or e ȱ c o m pr e h e n s i ve ȱ th a n ȱ s in gle ȱ ma t e ri al it y . ȱ ȱ ȱ ESG ȱ exclusions ȱ ȱ Do: ȱ Don’t: ȱ Ex p la in ȱ th e ȱ ES G ȱ excl u s ion ȱ c rit e ri a ȱ a nd ȱ thr es ho l d s ȱ in ȱ p la in ȱ la n g u age . ȱ D on ’ t ȱ cla i m ȱ to ȱ a pp ly ȱ ES G ȱ excl u s ion s ȱ in ȱ th e ȱ abse n ce ȱ of ȱ d e fin e d ȱ c rit e ri a ȱ or ȱ c on s i s t e nt ȱ a pp l i ca tion . ȱ Cla rif y ȱ wh e th e r ȱ excl u s ion s ȱ a r e ȱ abs o l ut e ȱ or ȱ thr es ho l d Ȭ base d , ȱ a nd ȱ wh e th e r ȱ th ey ȱ a pp l i e d ȱ to ȱ all ȱ or ȱ s o me ȱ c rit e ri a . ȱ D on ’ t ȱ em ph as i se ȱ s up e riorit y ȱ of ȱ th e ȱ produ c t ’ s ȱ s u s t a in ab i l it y ȱ profi le ȱ wh e r e ȱ (i) ȱ not ȱ s upport e d ȱ by ȱ ma t e ri al ȱ excl u s ion ȱ c rit e ri a, ȱ (ii) ȱ thr es ho l d s ȱ lac k ȱ amb ition ȱ or ȱ (iii) ȱ excl u s ion s ȱ h ave ȱ no ȱ mea nin g fu l ȱ e ff ec t ȱ on ȱ in ves t ab i l it y ȱ or ȱ portfo l io ȱ c o m po s ition . ȱ D esc ri be ȱ th e ȱ ma t e ri al it y ȱ r a tion ale ( s )und e rpinnin g ȱ th e ȱ excl u s ion s . ȱ ȱ D i scl o se ȱ th e ȱ i m p ac t ȱ of ȱ excl u s ion s ȱ on ȱ th e ȱ in ves t able ȱ uni ve r se ȱ a nd ȱ portfo l io ȱ c o m po s ition ȱ (in cl udin g ȱ if ȱ n egl i geable ) . ȱ ȱ Cla rif y ȱ if ȱ excl u s ion s ȱ a r e ȱ d e fin e d ȱ a t ȱ fir m ȱ level ȱ or ȱ t a i l or e d ȱ to ȱ th e ȱ produ c t . ȱ ȱ Practical “do’s anddon’ts” ESMAtranslatesitsfindingsonmarketpracticesintopracticalguidancethatmarketpar- ticipants should integrate into their communications: ESGintegration ESGexclusions ESMAcomplements thisguidancewithpractical examples illustratingbothgoodand poor practices. Good practices include the use of plain-language explanations, trans- parency around scope and limitations, and easy access to materiality assessments. Poor practices include overstateddifferentiation, bespoke exclusions that are immate- rial in practice, and the concealment of limitations in lengthy or difficult-to-navigate documents. Par Philippe TRANCHET, Deputy CIO, Mandarine Gestion D ans un environnement macroéconomique devenu plus exigeant et marqué par une fragmentation accrue, la solidité des fondamentaux écono- miques continue de soute- nir les marchés et d’offrir des opportunités d’inves- tissement sélectives. Après une année 2025 large- ment positive pour les mar- chés financiers, 2026 s’ouvre sur des fondamentaux écono- miques solides, mais dans un envi- ronnement devenu plus complexe et frag- menté. Les performances de l’an dernier ont été positives sur la majorité des classes d’actifs, tant en actions qu’en obligations, malgré des épisodes de volati- lité et des craintes récurrentes autour des poli- tiques monétaires et de la géopolitique. La résiliencede la croissance américaine, les attentes de relance en Allemagne et la normalisation pro- gressive de l’inflation ont constitué des soutiens majeurs aux actifs risqués, tandis que certaines poches plus défensives ou structurelles, comme l’immobilier ou les stratégies dites « qualité », ont été pénalisées par la remontée des taux longs et les rotations de styles. Sur le plan macroéconomique, le contraste entre les grandes zones reste marqué. Les États-Unis abordent 2026 avec une croissance encore robuste, sou- tenue par une impulsion budgétaire significative, et une dynamique d’investissement liée au redéploie- ment industriel et à l’innovation technologique. La poursuite de la désinflation confère à la Réserve fédérale une marge de manœuvre appréciable, notam- ment si lemarché de l’emploi venait à se dégrader davantage. À l’inverse, la zone euro évolue dans un régime de croissance plus modéré, certes stabilisé, mais dépourvu de véritables catalyseurs structurels à court terme, malgré les plans de relance annoncés, notamment en Allemagne. Dans ce contexte, la politique monétaire européenne devrait rester accommodante, sans perspective crédible de res- serrement en 2026. Les marchés financiers reflètent ces divergences, tant en actions qu’en obligations. La croissance des bénéfices attendue pour 2026 reste favorable à l’échelle mondiale, mais elle demeure fortement concentrée aux États-Unis autour de quelques grandes capitalisations exposées à l’intelligence artificielle. Cette concentration constitue à la fois un moteur de performance, et un facteur de fra- gilité en cas de déception sur le rythme de déploiement technologique. À l’inverse, les marchés émergents présentent un profil plus équilibré, combinant baisse des taux directeurs, normalisation de l’inflation, valorisa- tions encore modérées et perspectives de crois- sance des résultats attractives, dans un environ- nement potentiellement plus favorable lié à l’af- faiblissement du dollar. Sur les marchés obligataires, le crédit conserve un rôle central dans les allocations, mais avec des équilibres plus délicats. Les rendements demeurent attractifs en termes réels, notamment sur l’investment grade, qui garde un rôle de stabilisateur en cas de choc macroéconomique. En revanche, la valorisation du high yield appelle à davantage de sélectivité, dans un contexte de spreads historiquement comprimés et de hausse des besoins de financement, en particulier dans le secteur technologique américain. Les tensions persistantes sur les maturités longues, alimentées par l’augmentation des émis- sions souveraines, et les contraintes structurelles sur la dette publique, limitent le potentiel de détente significative des taux longs en 2026. Dans ce cadre, notre approche de gestion privilé- gie plus que jamais l’agilité et la diversification. Si les fondamentaux macroéconomiques restent globalement porteurs, la montée des risques géo- politiques, la question de la poursuite des poli- tiques budgétaires expansionnistes, les incerti- tudes institutionnelles (indépendance de la Fed, élections midterm aux États-Unis) et la forte expansion de la dette privée moins régulée constituent autant de facteurs susceptibles de générer des phases de volatilité marquées. Ces épisodes doivent être perçus comme des opportunités de repositionnement plutôt que comme des signaux de rupture de cycle. Une allocation équilibrée, combinant portage, flexibilité et exposition mesurée aux moteurs structurels de croissance, nous paraît la plus adaptée pour naviguer dans un environnement 2026 à la fois prometteur et plus exigeant. 2026 : comprendre les nouveaux équilibres de marché