Agefi Luxembourg - octobre 2025

AGEFI Luxembourg 26 Octobre 2025 Fonds d’investissement Par Philip BEST, Gestionnaire QCFL Argonaut - Quaero Capital* L es idées reçues ont la vie dure. Enmatière d’investissement, elles peuvent même s’avérer couteuses. Les produits financiers sont souvent rangés dans des « cases » pour simplifier la prise de décision…la réalité est souvent beau- coupplus complexe. Voiciquelquesidéesreçuessur les petites (et micro) capitalisa- tions européennes : 1. Les petites capitalisations ne surperforment pas Effectivement, sur les cinq dernières années, les grandes valeurs ont été portées par l’effet «Mag 7». Mais si l’on regarde sur 25 ans, les petites capitalisa- tions européennes ont généréun rendement annua- lisé de 7,7 % contre 4,8 % pour les grandes. D’ailleurs, les petites capitalisations se négociaient avec une prime (en moyenne 20 % plus chères) re- flétant cette surperformance, situationdésormais in- versée : aujourd’hui, elles se traitent avecunedécote significative. 2. Investir dans les petites capitalisations est risqué Investir en actions est toujours risqué ! Si vous aviez acheté Nestlé en mars de cette année, vous seriez en baissede20%.SivousaviezachetéNovoNordisken début d’année, vous seriez en baisse de 41%. La perception que les petites capitalisations sont plusrisquéesexiste,maislerisquepeutêtremaî- triségrâce àune sélection rigoureuse. L’écart de volatilitémoyenneentregrandescapitalisations et petites capitalisations est aussi le reflet d’un écart de rendement espéré plus élevé. 3.Lespetitescapitalisationssontplus endettées et plus fragiles C’est vrai aux États-Unis (l’endette- ment moyen pondéré du Russell 2000 est de 61 %), mais beaucoup moins en Europe où les entreprises sont plus conservatrices : l’endette- ment moyen n’est que de 29 %. Résultat:lespetitescapitalisationseuro- péennes sont bienmoins sensibles aux cycles de taux d’intérêt que leurs homologues américaines. Enfin, 38 % des sociétés composant le Russell 2000 sont déficitaires… contre seulement 18 % dans le MSCI Europe Small Cap. 4. Le choix est plus restreint qu’aux États-Unis Faux ! Les sociétés de moins d’1 Md€ représentent 80 % des entreprises cotées en Europe. L’univers d’investissement est vaste, diversifié et regorge de leaders mondiaux dans leurs niches. Seul le secteur technologique reste l’exception américaine. 5. Les petites capitalisations communiquent moins bien Les petites capitalisations communiquaient moins bien.Deuxchangementsmajeurs:ladigitalisationqui facilitegrandement le contact avec les investisseurs et la poussée ESG qui a amené les sociétés, même les plus réticentes, à renforcer leur communication. 6. Les petites capitalisations sont moins couvertes par les analystes Oui,etheureusement!Beaucoupd’investisseursseli- mitent aux sociétés régulièrement suiviespar les bro- kers. Pourtant, moins de couverture signifie plus d’inefficiences de marché et donc plus de potentiel pourlesinvestisseursactifsetdisciplinés.C’estentout cas cet univers des « orphan stocks » que nous tra- vaillons et apprécions le plus. 7. Les petites capitalisations sont plus « domes- tiques » Laréalitéestplusnuancée.Pourlarésumer,lessocié- tés anglo-saxonnes sont naturellement plus tournées vers les marchés anglophones alors que les euro- péennes ont unADNplus international.Mais, ce qui importe est la position concurrentielle de l’entreprise, quellequesoitsataille.Etl’universdespetitesvaleurs européennes regorge de leaders, sur des niches de marchés ; un statut particulièrement recherché dans lecontexteactueldepolitiquestarifairesmouvementé et incertain. 8. Le capital-investissement va remplacer les small caps cotées Le Private Equity a été très actif ces dernières années pour financer les petites entreprises,mais se retrouve aujourd’hui avec beaucoup d’actifs difficiles à intro- duire en Bourse. Les fonds recourent aux « Fonds de continuation»ouàdesventesd’actifàd’autresfonds. Mais,silecapital-investissementpeutjouerunrôleclé, n’oublions pas qu’il n’a pas vocation à être un action- nairedelongterme,carildoitrestituerl’argentauxin- vestisseurs. La Bourse reste indispensable pour financer la croissance sur le long terme. 9. Il est plus facile d’investir dans unETF Peut-être…mais l’exposition n’est pas la même et ne reflète pas la réalité de l’univers qu’il est sensé repré- senté : Un ETF sur l’indice MSCI Europe Small Cap donne accès à 826 sociétés dont la plus grosse pèse plusde10Md€.Or,l’universcompletdessmall/micro caps dépasse 5 000 sociétés. En outre, un tel ETF af- fiche un PER moyen pondéré des capitalisations de 27,2x (médian : 18,1x), bien plus élevé que l’univers global des petites capitalisations (environ 15x). 10. Il est plus facile de gagner de l’argent en crypto Pour être honnête, nous n’avons entendu cet argu- mentqu’uneseulefois—d’unjeuneinvestisseurGen Z — mais il s’agit certainement d’un avis partagé. Notre conviction : rien ne remplace l’investissement dans une entreprise rentable, qui croît régulièrement, verse des dividendes ou rachète ses propres actions, et crée de la valeur pour ses actionnaires. Nous ne sommespasspécialistesdescryptos,maisleurs«fon- damentaux»nenoussemblentpaspouvoirlesmettre en comparaison/concurrence avec l’investissement dans des fluxde cash-flows futurs Notre conviction : investir à bonprixdans des petites capitalisationsrentables,biencapitaliséesnesedémo- dera jamais ! C’est exactement ce que nous faisons. * www.quaerocapital.com 10 idées reçues sur les petites capitalisations en Europe Par Gilles FRISCH, directeur gestion High Yield chez Mandarine Gestion L e nouveau cycle de baisse des taux initié par la Ré- serve fédérale américaine s’inscrit dans un contexte toujours favorable au marché du High Yield US. Entre allègement du coût de la dette, soutien des valorisations et regain d’ac- tivité sur les opérations de fusions-acquisitions, les perspectives restent por- teuses pour ce segment. Le 17 septembre dernier, la Réserve fédérale américaine baissait son taux directeur d’un cran (-0,25 %) à 4 %, ceci pour la première fois depuis 18 mois. Les marchés anticipent main- tenant des taux directeurs aux alentours de 3,75 % fin 2025 et 3,00 % fin 2026. Ce nouveau cycle de baisse des taux va améliorer les conditions de financement des sociétés américaines directement sur les dettes à court-terme mais aussi sur les emprunts à taux variables (prêts bancaires et obligations FRN à taux variables). Au-delà de cet effet direct, quels seront les effets de ce nouveau cycle de baisse des taux sur le HighYieldUS, à la fois en termes de valorisation mais aussi de risque ? Des conditions de financement en amélioration pour les entreprises High Yield Pour commencer, l’effet direct de la baissedes taux courts sur le coût moyen de la dette des sociétés High Yield US est non négligea- ble : la majorité des obligations HighYieldUS sont à taux fixe, donc pasdirectementaffectéesparunebaissedes taux courts, mais la plupart des société High Yield US ont aussi de la dette bancaire syndiquée (levera- ged loans) dans leur bilan dont les coupons sont indexés sur les taux courts. L’encoursde leveraged loansUSàplusde 2000mil- liards est d’ailleurs supérieur à l’encours en obliga- tions High YieldUS à 1 500milliards. Cesdeuxmarchés interagissent et sont enparticulier en compétition pour attirer des flux sur le primaire : si les loans offrent aux émetteurs des tauxplus favo- rables, les tauxoffertspar leHighYieldvont s’ajuster aussi à la baisse, soit par lademandedirectede nou- veau papier, soit par la baisse du gisement duHigh Yield face à une demande toujours importante (par exemple des émetteurs refinancent des obligations pardesloans,cequiréduitlamasseduHighYield...). La solidité duHigh Yield renforcée par la hausse des marchés actions Le deuxième effet découle de la hausse du marché des actions enpériode de baisse des taux. La revalo- risationdu capital des sociétésHighYield (soit pour les sociétés High Yield listées par hausse de la capi- talisationboursière, soit pour les autres par revalori- sationdes concurrents listés), augmentemécanique- ment d’autant le « coussin » en actions en dessous de la dette et la couverture de la dette par les actifs à leur valeur demarché. Ici c’est le risque du High Yield qui baisse et mérite donc une prime de risque moins élevée, soit une hausse des prix des obligations / baisse des rende- ments. Des conditions de financement propices au retour des fusions-acquisitions Letroisièmeeffetestlahaussedesfusions-acquisitions queprovoquentdesconditionsdefinancementmeil- leures grâce aux taux plus bas : financements relais (bridgeloans)moinscouteux,moindrerentabilitédes dépôtsdesbanquesquireporteleurallocationdecapi- tal vers le financement des sociétés, hausse des prêts aux sociétés de private equity, etc. On voit cet effet déjà à l’œuvre sur le marché avec plus de 1 000 mil- liardsde fusions-acquisitions annoncées au troisième trimestre et le plus gros LBO de l’histoire en projet avec l’acquisitiond’ElectronicsArts pour 55milliards de dollars (ce qui dépasserait le record précédent de l’électricienUSTXUen 2006 avec 40milliards). En conclusion, les baisses de taux à venir de la FED vontsoutenirleHighYieldUSparlestroiscanauxde transmission décrits. Le premier rend le High Yield moinscherenrelatif,lesdeuxautreslerendentmoins risqué car soutenupar des valorisations d’entreprises en hausse. Même si le point de départ est unmarché cher en spread (prime de risque proche des plus bas historiques), il ne faut pas négliger l’impact positif de ces facteurs qui pourraient prolonger la période de bonne performance dumarchéHighYieldUS. Un nouveau cycle de taux pour la FED, un nouveau cycle pour le HighYield US ? ByChrisIGGO,ChairoftheAXAIMInvestment Institute andCIOofAXA IMCore U S political and policy un- certainty, especially over in- ternational trade, has seen more fixed income and equity ex- change-traded fund (ETF) investors pivot to Europe in a bid to secure poten- tially better long-term returns. Such has been their rise in popularity that if European ETFs can maintain their pre- sent attraction to investors, 2025’s overall inflows will hit a newall-time high, with estimated net inflows between €300bn and €320bn, according to data from Lipper Alpha Insight. (1) Overall, it has beenacompellingreboundforaregionthathasbeen enduringsluggisheconomicgrowthalongside lack- lustreinvestmentreturns-in2024theEuroStoxx600 index achieved a total return of 2% versus 25% for the US blue-chip S&P 500. (2) But this differential has sincemarkedly changed. A fortified economy Europe has been laying the economic ground- workforacomeback;theEurozoneisnotjustthe world’slargesttradingbloc–todayaspateofnew initiatives have the potential to entrench superior future growth. Beyond the backdropofUS-driven geopolitical uncertainty, Europe has a wealthofETFinvestmentpotential.Itis a leader in sustainability, while po- tentialchangesinglobaltradeandse- curityrelationshipsprovideitwith an opportunity to generate an even stronger unified economy and fi- nancialmarket infrastructure. TakeGermany,whichhasunveiled a major infrastructure and defence initiative, with investments of €500bn over the next 12 years in sectors including infrastruc- ture,construction,healthcare,defenceandrenewable energy.Onthislatterissue,Europeappearstobelead- ing the way – global clean energy investment needs to rise to $4trn on an annual basis, and Europe looks settobenefit,creatingnewpotentialopportunitiesfor ETF investors. (3) This is supported by the 2019 Euro- peanGreenDeal,whichaimstomakeEuropethefirst climate-neutral continent by 2050 and is targeting multipleareas,fromboostingcleanenergyinvestment to climate technology innovation. Market returns Europe is home to amultitude of innovative, world- leading companies across multiple sectors. The re- gion’s2025successisclearinitsperformancenumbers – year to date, Europe’s Stoxx 600 is ahead by 25% in USdollar terms,while the S&P500 andMSCIWorld areup13%and16%respectively. (4) AndEurope’s eq- uitymarketsstilloffervalue,withtheirsharestrading atasignificantvaluationdiscountcomparedtothefar more richlypricedUS. This factor, alongside higher dividend yields – with the average yield at some 3.3% - will provide addi- tionalattractiontoETFinvestors.Theoutlookremains bright too; forecasts show that the expected earnings growth for the Euro Stoxx universe of companies to runat anannual rate of 7.6%,with the 2026 earnings- per-share consensus estimate at €40.20 compared to €36.10forthisyear. (5) Equally,inthefixedincomeuni- verse, European corporate bondmarkets continue to besupportedbyresilientfundamentals,decentyields and strong inflows. Demand is likely to increase fur- ther as investors look to lock in these attractiveyields. Euro-denominated bond issuance by non-euro area corporations has risen significantly in 2025 to almost €100bn by around the mid-year mark, versus an av- erage of €32bn over the same period in the past five years. (6) AndgivenworriesoverUSpolicy,thereisthe potentialformoreinternationalinvestorstoraisetheir Europeanbond allocation. Challenges remain Thereareinevitablychallengestobetackled;tradetar- iffs will have an impact, and after more than three years, there remains no clear end in sight to the Ukraine war. But if the conflict can ultimately be re- solved, and if thewider geopolitical backdrop calms, it couldheraldanewera forEurope as thebenefits of renewableenergyfundingcoupledwithotherinfras- tructureprojectsshouldproviderobustlong-termun- derpinnings for economic growth. Fundamentally, however, we believe the regionwill continue to offer ETF investors an ever-growing range of investment opportunities across equities andfixed income. [1]FridayFacts:EuropeanETFIndustryReview,August2025|Lipper AlphaInsight|LSEG [2]Source:FactSet,Dataasat31/12/2024 [3]NetZeroby2050–Analysis-IEA [4]Source:FactSet,dataasof25/09/2025 [5]Paranoid|AXAIMUK [6]Theeuroareabondmarket,ECB ETF investors turn to Europe’s expanding range of opportunities