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| Mensuel : | Edition de décembre 2010 |
| Rubrique : | Bourse/Fonds |
| Titre : | Bellatrix Market Outlook |
| Article : | Le mois de novembre aura été marqué une fois de plus par les tensions sur les dettes souveraines des pays "périphériques" de la zone euro et plus particulièrement l’Irlande. L’Irlande subit une crise majeure, son PIB a plongé de 3,5% en 2008 et de 7,5% en 2009, le déficit des finances publiques atteint 32% du PIB et le chômage s’élève à 14% de la population. Quelles sont les raisons de cette débâcle?
Depuis les années 1990, le pays a beaucoup misé sur les secteurs immobiliers et financiers pour atteindre une croissance annuelle de l’ordre de 5%. Des projets immobiliers surdimensionnés ont vu le jour et les bilans des banques sont devenus démesurés par rapport au PIB du pays. De surcroît, les portefeuilles de ces dernières étaient infestés de prêts toxiques. L’éclatement de la bulle des prix des logements et des marchés financiers a conduit à un effondrement de l’activité des secteurs de la construction et de la finance, qui s’est rapidement propagé à toute l’économie du pays. Depuis, le gouvernement, qui avait garanti la totalité des dépôts auprès des banques, a du injecter 60 milliards d’euros pour sauver celles-ci de la faillite et pour venir en aide aux chômeurs. Devant l’extrême difficulté, voire l’impossibilité, des banques irlandaises de se refinancer sur le marché interbancaire, la BCE ne pouvant plus les soutenir à bout de bras, le gouvernement irlandais a finalement été forcé de demander l’aide de l’Union Européenne et du FMI. Le plan de soutien financier à l’Irlande totalise 85 milliards d’euros, dont 22,5 milliards proviennent d’un mécanisme garanti par le budget de l’Union européenne (UE), 22,5 du Fonds Monétaire International (FMI), 17,5 de l’Irlande elle-même et 17,7 du Fonds Européen de Stabilité Financière (FESF). Ceci paraît s’avérer insuffisant. Les marchés ne semblent pas convaincus par l’opération, comme en témoigne l’indice Markit iTraxx SovX qui mesure le coût de s’assurer contre le non-remboursement d’une dette souveraine (CDS) pour 15 pays d’Europe de l’Ouest. L’indice a en effet dépassé, pour la première fois, la barre des 200 points de base. GRAPHIQUE VOIR JOURNAL Après la Grèce et l’Irlande, les regards se tournent naturellement vers le Portugal, l’Espagne, l’Italie, voire la France, pays dont les mesures d’austérité entreprises en toute hâte par les gouvernements sont de plus en plus impopulaires. Néanmoins, la marge de manœuvre de ces derniers est très étroite: sortir du surendettement avant qu’une hausse potentielle des taux d’intérêts ne se produise tout en évitant de retomber en récession. LES MARCHÉS OBLIGATAIRES Dans cet environnement, c’est sans grande surprise que les taux des emprunts d’Etat en Irlande, au Portugal, en Espagne et en Italie se sont fortement tendus sur le mois. Les pressions sur les dettes souveraines ont même poussé les spreads entre les obligations gouvernementales espagnoles et italiennes à 10 ans par rapport au Bund allemand à leur plus haut niveau depuis l’introduction de l’euro. La contagion a également fait bondir les coûts d’emprunt pour la majorité des sociétés et des banques en Europe. En réponse à la crise actuelle, Jean-Claude Trichet a averti que la banque centrale se laissait la possibilité d’augmenter le programme de rachat d’obligations publiques pour faire baisser la pression sur les taux d’emprunt. GRAPHIQUE VOIR JOURNAL Les reprises plutôt molles des économies occidentales depuis la crise de 2008, couplées aux incertitudes liées aux problèmes des dettes souveraines en Europe, entretiennent un comportement de défiance des investisseurs par rapport aux marchés traditionnels. Bon nombre d’entre eux sont encore largement sous-investis. Mais cet environnement entraîne également une aversion au risque qui se traduit par une large proportion des capitaux investie sur les marchés obligataires (90%) aux dépends des marchés d’actions. La popularité excessive de la classe obligataire, nous fait penser que les investisseurs ne tireront qu’une faible rentabilité de ces investissements sur les prochaines années, ceci sans compter la hausse des taux d’intérêt qui finira bien par se produire. C’est pourquoi, nous avons largement réduit la part allouée aux obligations gouvernementales et corporates européennes dans nos fonds. Néanmoins, nous privilégions toujours les obligations liées aux marchés émergents qui offrent une diversification supplémentaire et des rendements bien supérieurs. En outre, les fondamentaux de ces pays sont aujourd’hui en moyenne nettement plus solides que ceux des pays développés. Leurs bilans plutôt positifs et une croissance à 2 chiffres devraient accroître la capacité de ces pays à rembourser leur dette, réduisant dans le même temps leur risque de défaut. Sur les 12 prochains mois, la majorité des investisseurs anticipe des performances de l’ordre de 6% à 8% en USD sur cette classe d’actifs. La classe des obligations convertibles est également très attrayante. Sur le long terme, ces dernières offrent, en effet, des rendements similaires à ceux des actions avec moins de volatilité. Quelle que soit la situation économique, les obligations convertibles devraient tirer leur épingle du jeu. Dans un scénario de hausse des marchés, l’investisseur participe à l’appréciation de l’action sous-jacente. Dans un contexte économique plus difficile, l’investisseur bénéficie du rendement de l’obligation convertible. LES MARCHÉS D’ACTIONS En Europe, les problèmes de la dette se sont bien sûr traduits par un recul particulièrement marqué des bourses de la zone euro, comme en témoigne l’indice Dow Jones Euro Stoxx 50 qui affiche une chute de 6,82% sur le mois de novembre. L’Europe élargie a, quant à elle, beaucoup mieux tenu le choc (-1,55% pour le Dow Jones Stoxx 600), soutenue par les bons élèves tels que la Suède (+1,63%) et le Danemark (+0,13%). Très logiquement, les secteurs financiers (banques et assurances) ont sous-performé. En effet, le manque de visibilité lié à la qualité des dettes souveraines accumulées dans les portefeuilles des banques, ainsi que les évolutions de la réglementation, découragent les investisseurs. Néanmoins, comme toujours, la baisse du secteur offre des opportunités intéressantes, en particulier sur des banques de détail sous-valorisées. D’autre part, la baisse actuelle de l’euro est de bon augure pour les entreprises européennes exportatrices et par conséquent pour le marché des actions. Aux Etats-Unis, le S&P 500 exprimé en USD est resté stable sur le mois (-0,23%). L’hostilité engendrée par l’incertitude d’un impact positif des dernières mesures d’assouplissement monétaire (Quantitative Easing 2) sur l’économie réelle américaine et sur les grands équilibres internationaux a été compensée par des indices de confiance des consommateurs meilleurs qu’attendus. Le lendemain de Thanksgiving, avait lieu aux Etats-Unis le célèbre "Black Friday", généralement considéré comme le coup d’envoi symbolique des achats de fin d’année. Selon une enquête réalisée par la National Retail Federation, 212 millions de clients ont visité les magasins et les sites internet tout au long du week-end contre 195 millions l’année dernière. Les consommateurs ont également dépensé plus, avec une moyenne par client de $ 365 contre $ 343 l’année dernière. Les dépenses globales ont atteint $ 45 milliards soit une hausse de 15% par rapport à 2009. Il est intéressant de noter que le pourcentage de consommateurs ayant fait leurs achats dans des magasins discount a diminué de 7,2%. Au niveau de l’emploi, des signaux positifs se sont également fait sentir, avec une amélioration des créations d’emplois et beaucoup moins d’inscriptions au chômage. Aux Etats-Unis nous remarquons une hausse surprise du secteur automobile sur le mois (+6,25% pour le S&P 500 Auto Retail). Hors épisode de prime à la casse, les nouvelles immatriculations sont au plus haut depuis la faillite de Lehman Brothers. D’après Exane BNP Paribas, ce redressement peut s’expliquer par un effet de base très positif – les ventes avaient plongé bien en-deçà du seuil de renouvellement de voiture par ménage – ainsi que par une légère détente des conditions financières. Une tendance identique a été ressentie en Europe sur le mois (+6,54% pour le Dow Jones Stoxx 600 Automobiles & Parts). De manière générale, comme le montre la correction des marchés opérée sur les trois dernières semaines de novembre, on remarque que des secousses de quelques pourcents suffisent à semer le doute parmi les investisseurs qui restent largement marqués par la crise de 2008. Néanmoins, la morosité ambiante offre des opportunités d’achat de sociétés européennes ou américaines leader dans leur secteur, exposées à la croissance des marchés émergents, disposant de liquidités abondantes et payant des dividendes biens supérieurs aux rendements des obligations de signature "investment grade". Les valeurs européennes ou américaines exposées aux pays émergents sont préférées aux valeurs cotées directement sur les marchés émergents, dans la mesure où ces dernières sont en moyenne plus chères et délivrent un rendement du dividende moins attractif. LES DEVISES L’euro a été la principale victime de la crise irlandaise, se dépréciant fortement contre toutes les autres devises. Face au dollar, l’euro a ainsi reculé de 6,91% passant de 1,3947 à 1,2983, son plus bas niveau depuis 11 semaines. Contre la livre (GBP) et le yen (JPY) la monnaie européenne s’est dépréciée de 4% et 3% respectivement. Les devises des pays producteurs de matières premières tels que le Canada et l’Australie se sont, elles aussi, fortement appréciées par rapport à l’euro. Même si la chancelière Angela Merkel a affirmé que l’Allemagne était prête à agir avec solidarité pour préserver un euro fort, d’après de nombreux analystes, la tendance sur l’euro reste baissière. En effet, aux niveaux actuels, l’euro est encore fort et les tensions en Europe devraient continuer à peser à moyen terme sur la devise. D’autre part, l’effet de l’injection massive de dollar par la Fed, ayant pour conséquence de dévaluer le billet vert, commence à être largement intégré dans les cours. CONCLUSION Dans les trimestres à venir, la problématique d’endettement des Etats en Europe risque de se rappeler périodiquement au bon souvenir des investisseurs. Habituellement, le mois de décembre est caractérisé par de faibles volumes et une bonne performance. Il est intéressant de noter qu’entre 1928 et 2009 la performance annuelle moyenne du S&P 500 est de 1,41% pour le mois de décembre, soit la deuxième meilleure performance annuelle moyenne après celle du mois de juillet qui s’élève à 1,46% sur la même période. Les statistiques auront-elle une fois de plus raison et le "rallye de fin d’année" se manifestera-il? Suite au prochain épisode… Jean-Pierre TELLIER Portfolio Manager Bellatrix Asset Management AVERTISSEMENT: Le présent document a été rédigé le 3 décembre 2010 par Bellatrix Asset Management S.A.. Certaines données et commentaires se basent sur des informations provenant de sources considérées de bonne foi comme sûres, mais dont l’exactitude ne saurait être garantie. Toutes les prévisions et les déclarations doivent être traitées comme des avis sans engagement. Bellatrix Asset Management S.A. ou ses collaborateurs déclinent toute responsabilité quant à d’éventuelles inexactitudes des sources utilisées. Bellatrix Asset Management S.A. ne reçoit aucune compensation pour mention d’un nom, d’une marque ou d’un fonds d'investissement dans ce document. |
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