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Mensuel : Edition de février 2009
Rubrique : Finance/Economie
Titre : UCITS IV : Les changements attendus
Article : Par Bertrand GOURDAIN, Partner chez Global Finance Consult

Le tumulte généré par la crise financière ne semble pas avoir entaché la motivation des députés européens à réformer la directive sur les organismes de placement collectif en valeurs mobilières, d’ores et déjà désignée sous l’appellation "Directive UCITS IV". Le Parlement Européen a en effet voté, le 13 janvier dernier, le texte en première lecture. Avant d’être adoptée définitivement, la Directive devra recevoir l’approbation du Conseil de l’Union Européenne, ce qui s’annonce être une simple formalité ; la rédaction actuelle résultant d’un compromis entre ces deux institutions européennes.

Nous souhaitons revenir ici sur l’esprit de cette nouvelle Directive: d’une part donner de nouvelles libertés afin de renforcer l’efficacité et l’intégration du marché intérieur des fonds UCITS et d’autre part, rationaliser le fonctionnement des règles existantes en matière de commercialisation transfrontalière et d’obligations d’informations.

La possibilité de rationaliser la gamme des fonds d’investissement

Les fonds UCITS représentent plus de 75% des fonds d’investissement domiciliés en Europe (près de 6.000 milliards d’euros). Devenu un label mondialement reconnu, le fonds UCITS connaît un succès qui ne se dément pas en Europe, mais également au-delà avec des enregistrements de plus en plus nombreux en Asie et au Moyen-Orient. Pour autant, avec 30.000 entités au sein de l’Union Européenne et un encours moyen de 200 millions d’euros (i.e. en moyenne, cinq fois moins que les fonds américains), le marché des UCITS apparaît fragmenté, peinant à se rationaliser en raison de réglementations nationales contraignantes.

Permettre plus facilement les fusions transfrontalières entre UCITS, tel a été le moyen identifié pour tenter de remédier à ce morcellement. A ce jour, seules les fusions de UCITS de même nationalité sont possibles, à condition, notamment, que les politiques d’investissement des portefeuilles concernés soient similaires. En revanche, à défaut d’un cadre juridique paneuropéen, les fusions transfrontalières de UCITS sont rarissimes et nécessitent des négociations spécifiques entre les autorités de régulation compétentes (ainsi en a-t-il été des autorités luxembourgeoise et irlandaise).

Les dispositions de la Directive UCITS IV prévoient la possibilité de fusionner des UCITS issus d’Etats Membres différents. Fortement attendue par les gérants et les promoteurs, cette opportunité devrait permettre de rationaliser plus facilement la gamme des fonds mis à la disposition des investisseurs, de pouvoir atteindre une certaine masse critique en procédant à des regroupements de fonds et d’offrir par là-même des économies d’échelle importantes. A cet égard, la Directive UCITS IV entend simplifier le recours aux fonds UCITS "maître – nourricier", i.e. les fonds investissant au moins 85% de leurs actifs dans un autre UCITS (qui n'est pas lui-même un UCITS nourricier), opération permettant de réduire les coûts de manière significative sous l'effet d'une gestion combinée des actifs. Dans le souci de garantir un niveau équivalent de protection des investisseurs de l’Union Européenne, il est rappelé qu’il convient d'autoriser tant les structures maître-nourricier où le fonds maître et les fonds nourriciers sont établis dans le même État Membre que celles où ils sont établis dans des États Membres différents. Par ailleurs, la Directive propose de simplifier les dispositions actuelles en rationalisant davantage l'échange réglementaire d'informations et de documents. De nouveaux paragraphes visant à renforcer la protection des investisseurs, notamment en cas de liquidation, figurent également dans le texte de la nouvelle Directive. Ces dispositions pourront faire l’objet d’un article spécifique et plus approfondi.

Une efficacité accrue du passeport européen des fonds d’investissement

Dans le cadre de la commercialisation transfrontalière des parts de fonds UCITS, il incombe aujourd’hui aux fonds de transmettre eux-mêmes aux autorités de contrôle des pays d’accueil un certain nombre de documents (lettre d’attestation de l’autorité de contrôle du pays d’origine, lettre de notification, documents constitutifs, prospectus en vigueur, derniers rapports annuels/semi-annuels, détail des dispositions prises pour commercialiser les parts de UCITS dans le pays d’accueil).

Théoriquement, le fonds UCITS peut commencer à commercialiser ses parts/actions dans l’Etat Membre d’accueil après une période d’attente de deux mois, à compter de la réception par cet Etat Membre d’une notification qualifiée de complète. Toutefois, durant ce délai de deux mois, il se peut que l’Etat Membre d’accueil formule des commentaires sur la non-conformité des dispositions concernant la commercialisation sur son sol et, de fait, proroge l’entrée en vigueur de la commercialisation. En effet, la responsabilité de l'État Membre d'origine concerne l'agrément du fonds, la structure du fonds, les politiques de gestion et d'investissement, les informations à communiquer obligatoirement aux participants, tandis que celle de l'État Membre d'accueil couvre l'infrastructure de distribution, les techniques et canaux de commercialisation, les moyens permettant les paiements aux participants, le rachat ou le remboursement des parts, ainsi que la diffusion des informations obligatoires aux investisseurs. Or, cette responsabilité "résiduelle" laissée à l'État Membre d'accueil est, aujourd’hui encore, source d’abus générant des incertitudes, des coûts supplémentaires et de nombreux retards.

La nouvelle Directive suggère donc une meilleure communication entre les autorités compétentes et prévoit désormais une procédure de notification, sur base d’un dossier complet, organisée directement entre l’autorité de l'État Membre d'origine et l’autorité de l'État Membre d'accueil. Un contrôle de conformité des modalités prévues pour la commercialisation pourra toujours être exercé par l’État Membre d’accueil, sous réserve qu’il ne soit pas discriminatoire et n'entrave pas l'accès du fonds au marché convoité.

Gain d’efficacité, mais également gain de temps, le texte précise que l’autorité de l’État Membre d’origine transmettra l’ensemble de la documentation à l’autorité de l'État Membre d'accueil au plus tard dix jours ouvrables après la date de réception de la lettre de notification et de l'ensemble des documents. Une fois la documentation transmise, l’autorité de l’État Membre d’origine en informe le fonds concerné. A compter de la date de cette notification, le fonds UCITS peut avoir accès au marché de l’État Membre d’accueil.

Enfin notons, s’il en était besoin, que la Directive entérine le recours aux transmissions électroniques pour l’ensemble de ces échanges et communications, de même qu’elle souligne l’importance de la mise à disposition d’informations rédigées dans une langue "usuelle de la sphère financière internationale". Il est probable que ces progrès considérables aient été, en partie, inspirés par la procédure de notification d’autorité à autorité retenue dès 2003 par la "Directive Prospectus" concernant le prospectus à publier en cas d'offre au public de valeurs mobilières. A différentes reprises, Global Finance Consult a constaté l’efficience de ce mécanisme.

Une information simple et harmonisée offerte aux investisseurs

La Directive 2001/107 a introduit la réglementation relative au prospectus simplifié. Sa vocation première était d’offrir à l'investisseur moyen une source d'information solide grâce à une rédaction claire, synthétique et facile à comprendre. Or, cet objectif commercial n’est pas atteint et nous sommes nombreux aujourd’hui à considérer ce document comme une pâle copie des informations figurant au prospectus complet. La Directive UCITS IV souhaite redonner des couleurs et une raison d’être à ce support commercial.

Le prospectus simplifié est donc remplacé par la notion d’"informations clés pour l'investisseur" ou "document d'informations clés" (retenons l’acronyme anglo-saxon de "KID"). Au manque de transparence du prospectus simplifié, le KID entend apporter pour chaque compartiment, des données pertinentes et facilement comparables. Aux critiques formulées sur la taille et les coûts du prospectus simplifié, il impose un format limité permettant aux gestionnaires de diminuer les frais de publication et d’émission. Le KID offre donc à l’investisseur une présentation optimale des informations appropriées et des caractéristiques essentielles du fonds proposé. On y retrouve, dans un format limité, une brève description de l’objectif et de la politique de placement, une présentation des performances passées, les coûts et frais liés, le profil de risque inhérent à l’investissement, …

En outre, la principale innovation du KID est la recherche d’une harmonisation et d’une rationalisation de la présentation de ces informations. Applicable à l’ensemble des fonds UCITS au niveau européen, il permet à l'investisseur potentiel de comparer plus facilement la nature et les risques du produit et de faire un choix en pleine connaissance de cause. Assurément, cette harmonisation sera particulièrement délicate à mettre en place, notamment s’agissant de l’établissement d’une échelle de profil de risques pouvant se décliner à chaque type d’investissement (les régulateurs travaillent actuellement sur ce point). L’expérience de Global Finance Consult dans ce domaine nous a montré que le travail visant à adapter les prospectus simplifiés d’un "Flagship" au format KID est particulièrement lourd. Il requiert une implication et une validation à différents niveaux (conseil juridique, contrôle des risques, service commercial). Afin d’anticiper l’application de la Directive UCITS IV sur ce point, nous invitons les acteurs de la place à faire progressivement évoluer leur(s) prospectus simplifié(s) vers ce format.

L’effectivité d’un passeport européen accordé aux sociétés de gestion de UCITS

Depuis les dernières modifications apportées à la Directive 85/611 en 2001, on connaît l’importance accordée à la société de gestion qui, dans le cadre de la gestion collective de portefeuilles de UCITS, assume les fonctions de gestion, d’administration et de commercialisation ; lesquelles fonctions peuvent être déléguées. Les travaux de la Directive UCITS IV concernant le passeport des sociétés de gestion ont suscité de très nombreux débats. Schématiquement, les partisans d’une application totale du principe de passeport européen arguaient qu’une société de gestion domiciliée dans un Etat Membre pouvait gérer à distance un fonds autorisé dans un autre Etat Membre. Pour d’autres, une société de gestion devait être établie dans l’Etat Membre où le fonds est domicilié. Ils mettaient en exergue les difficultés de supervision devant la répartition des responsabilités dans l’hypothèse de la mise en place d’un tel passeport. Le Parlement Européen a finalement estimé, en dépit du lobbying luxembourgeois et irlandais, qu’un véritable marché commun supposait que les sociétés de gestion de fonds UCITS puissent bénéficier d'un passeport leur permettant de proposer leurs services dans l'ensemble de l'Union Européenne, conformément au principe de la libre prestation de services. Cette reconnaissance d’un passeport européen "complet" aux sociétés de gestion constitue l’une des avancées les plus significatives de la future Directive.

Les députés rappellent que l’autorité qui agrée un UCITS le fait sur base de ses documents constitutifs, de la qualité de son dépositaire et de la capacité de sa société de gestion à le gérer. Ainsi, si la société de gestion est établie dans un État Membre différent de celui du UCITS, l’autorité de l’État Membre d’origine du UCITS doit pouvoir s’appuyer sur une attestation, délivrée par les autorités compétentes de l’État Membre d’origine de la société de gestion, quant au type de fonds que celle-ci peut gérer. Cependant, l’agrément du fonds UCITS ne doit pas être conditionné à une exigence supplémentaire au niveau de la société de gestion, qu’il s’agisse de ses fonds propres, de l’établissement du siège statutaire de cette société dans l’État Membre d’origine du UCITS, voire l’exercice d’une quelconque activité de ladite société dans cet État Membre. Seule l’autorité de l’État Membre d’origine de la société de gestion peut être considérée comme étant habilitée à superviser l’organisation de la société de gestion. Aucune discrimination fondée sur la nationalité d'une société de gestion ne devrait être de nature à freiner des autorisations.

De nombreuses questions restent encore en suspens quant à la mise en pratique de cette gestion à distance et au contrôle des autorités (plusieurs fonds communs de placement de droit luxembourgeois contrôlés par la CSSF pourront avoir la même société de gestion française régulée par l’AMF). Par ailleurs, une réorganisation par centres de compétences, au niveau européen, pourrait être envisagée (concentration du "front office" à un endroit, du "middle office" à un autre, sans avoir à dupliquer les structures).

En pleine crise financière, le vote des dispositions UCITS IV pour plus de liberté, de simplification et de rationalisation peut sembler dissonant face aux plaidoyers d’une réglementation plus présente accompagnée d’une responsabilité accrue des acteurs.

Pourtant, l’optimisation des coûts, l’information plus pertinente au profit des investisseurs, la rationalisation des règles de fonctionnement et l’amélioration de la communication entre autorités, constituent autant de progrès pour l'industrie des fonds d’investissement. Tendre vers un marché domestique des fonds UCITS, telle est l’ambition de la Directive UCITS IV. Les Etats Membres auront, a priori, jusqu’à mi-2011 pour transposer ces dispositions. Les acteurs de l’industrie européenne doivent, dès à présent, anticiper les impacts de cette réforme susceptible de bouleverser leur "Business Model" actuel.

A ce titre, Global Finance Consult proposera régulièrement un éclairage sur un des points spécifiques de la future Directive. Société de conseil indépendante, Global Finance Consult participe activement à cette démarche proactive aux côtés de ses clients. Depuis plusieurs années, Global Finance Consult accompagne un nombre important de promoteurs, banques et sociétés de gestion dans le lancement et l’agrément de leurs véhicules d’investissement, mais également leur implémentation au niveau paneuropéen.

Bertrand GOURDAIN, Partner chez Global Finance Consult

Pour tout renseignement complémentaire, nous vous invitons à vous rendre sur notre site Internet www.gfc.lu.
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